Na Bolsa a ordem é subir a régua

O mais amplo esforço para reformar as regras do mercado de capitais no país mostra que há um consenso. Só falta convencer as empresas disso

Por Aline Scherer

28 out 2016, 05h55

 (Germano Lüders/EXAME)

São Paulo – Pelo menos dez companhias se preparam para abrir o capital nos próximos meses, entre as quais a empresa de diagnósticos por imagem Alliar e a incorporadora Log. Caso esses negócios se concretizem, poderá haver uma inversão do que se viu no país recentemente. Apenas três companhias estrearam na bolsa desde 2014 — e 20 delas decidiram deixá-la no mesmo período. Enquanto o aumento do ritmo de aberturas de capital — sob o efeito da crise — ainda não passa de expectativa, a discussão entre empresas e investidores sobre as regras que regem o mercado de capitais poucas vezes foi tão intensa.
Há duas frentes de debate mais relevantes. Uma delas é coordenada pelo Interagentes, grupo de trabalho formado por membros de 11 entidades representantes das diferentes partes do mercado de capitais, das empresas aos investidores, que se prepara para divulgar o texto final do primeiro código único de boas práticas de governança corporativa para todas as companhias de capital aberto do país. Enquanto isso, a BM&FBovespa trabalha na revisão das regras do contrato de adesão de seus dois níveis de governança mais elevados — o Novo Mercado e Nível 2 — de modo a torná-las mais rigorosas.
É o mais amplo esforço para reformar as regras de governança do mercado de capitais brasileiro desde a criação do Novo Mercado, em 2000. As duas frentes atuais correm em âmbitos distintos. A revisão das regras que regem os níveis mais elevados da bolsa de valores consiste na terceira grande atualização desde sua criação há mais de uma década — e vale apenas para quem escolheu ingressar num desses níveis, ou seja, 44% das empresas listadas.
A frente liderada pelo Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC), que coordena o grupo Interagentes, está preparando algo inédito — um código nacional válido para todas as empresas de capital aberto a ser adotado pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM), a entidade reguladora do mercado. As discussões ainda seguem em sigilo — e a minuta final deve ser submetida à consulta pública ainda neste ano.
Apesar das particularidades, ambas têm em comum o mesmo objetivo — tornar os requisitos de governança mais rigorosos no país. “Ao elevar os padrões de governança, será possível melhorar a atratividade da bolsa para investimentos estrangeiros”, diz a advogada Marta Viegas, coordenadora de um dos grupos responsáveis pela elaboração do código e conselheira no IBGC.
A história mostra que momentos de crise impulsionaram as principais mudanças nas regras de governança mundo afora. O episódio mais célebre sucedeu a descoberta de fraude nos balanços da gigante de energia Enron, em 2001, e deu origem à lei Sarbanes-Oxley, com novas regras de auditoria e de fiscalização nas empresas nos Estados Unidos. Após a crise financeira de 2008, o governo americano aprovou mais um conjunto de regras — a Dodd Frank, com novidades como o direito aos acionistas de opinar sobre a remuneração dos executivos.
“Os recentes escândalos de corrupção em companhias envolvidas na Operação Lava-Jato ajudam a criar um ambiente favorável para uma reforma necessária”, afirma Oliver Orton, gerente de programas de governança corporativa na América Latina do IFC, o braço financeiro do Banco Mundial.
Há indícios de que o próprio mercado está ávido por mudanças. Em consulta pública encerrada no dia 16 de maio pela Bovespa, no processo de elaboração da proposta de reforma do Novo Mercado, 64% dos 143 respondentes — entre investidores, representantes de empresas e acadêmicos — concordam que o Novo Mercado precisa de atualização.
Resistências
Embora a maioria reconheça a necessidade de mudar, ainda há muita resistência a ser vencida. O duelo em geral se dá entre empresas e investidores. Uma queda de braço está relacionada à regra que pretende dar a todos os acionistas direitos proporcionalmente iguais na hora de tomar decisões. No novo código a ser adotado pela CVM, o item “uma ação, um voto” sugere que todas as empresas de capital aberto no Brasil tenham somente uma classe de ações, as ordinárias, com direito a voto.
Mas cerca de 40% das empresas listadas na bolsa hoje também emitem ações preferenciais, sem direito a voto. Aderir à mudança e manter o mesmo percentual de ações negociadas no mercado significaria diluir o controle. A cláusula incitou tanta discussão entre os membros do Interagentes que não houve consenso e a decisão coube à CVM, que se posicionou a favor do “princípio de equivalência entre direitos econômicos e políticos” — ou seja, que só existam ações com direito a voto.
No caso da proposta de mudança do Novo Mercado, uma das críticas gira em torno do que é apontado pelas empresas como excesso de regras. Um novo capítulo referente a fiscalização e controle, por exemplo, orienta que o comitê de auditoria tenha uma maioria de membros independentes, e que a área de auditoria interna seja vinculada a ele. “As companhias devem ter liberdade para encontrar o arranjo que melhor atende às especificidades e riscos de seu negócio”, diz a fabricante de motores WEG num documento à BM&FBovespa, afirmando que já tem  uma área de auditoria vinculada ao conselho de administração e não gostaria de mudá-lo.
A Associação Brasileira das Companhias Abertas, com 255 associadas, publicou um ofício de 14 páginas em tom crítico: “A sensação das companhias é de que há um esforço para tutelá-las”. Por outro lado, a Aberdeen, uma das maiores gestoras da Europa, com 21 bilhões de euros investidos no Brasil atualmente — boa parte do valor em empresas do Novo Mercado — pede ainda mais austeridade. No caso do comitê de auditoria, a Aberdeen sugere que todos os membros sejam independentes. “O Novo Mercado só surgiu por pressão e influência dos investidores estrangeiros. As empresas não queriam mudar”, diz o advogado Ary Oswaldo Mattos Filho, um dos maiores especialistas no tema no Brasil.
A resistência das empresas era previsível. Para contorná-la, a CVM pretende adotar um modelo flexível, conhecido como “pratique ou explique”. Nesse formato, instituído pela primeira vez em 1992 pelo Reino Unido, as empresas são estimuladas a seguir as regras — e, se não o fazem, são obrigadas a explicar a razão. Cabe aos investidores decidirem se a explicação é suficiente. Ou seja, não há punição.
Mais da metade de 113 países analisados em 2015 pelo Banco Mundial utiliza o modelo, como os da União Europeia. A palavra final acerca da adoção de um código único de governança corporativa para todas as companhias de capital aberto será dada pela CVM. Já no caso do Novo Mercado, a decisão terá de passar pelo crivo das empresas listadas. Se um terço delas não aprovar as mudanças, nada sairá do papel. A pressão, porém, promete ser grande.
“As empresas reclamam do custo regulatório”, diz Gilberto Mifano, sócio da gestora de patrimônio Pragma e um dos criadores do Novo Mercado. “Mas deviam vê-lo como investimento para usar o mercado como fonte de financiamento.” Nem mesmo o interesse de mais empresas em abrir o capital parece distrair os envolvidos na reforma. “Não basta atrairmos mais companhias para abrir o capital sem fortalecer a segurança do investidor”, diz Fernando Soares Vieira, superintendente de relações com empresas da CVM. A ordem, antes de mais nada, é subir a régua.
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